• Mark Blyth

AUSTERIDADE: A HISTÓRIA DE UMA IDEIA PERIGOSA - POSFÁCIO

Mark Blyth é professor do departamento de Ciência Política na Universidade Brown, nos Estados Unidos. Seu livro foi publicado em 2013 e traduzido para o português em 2017 pela Editora Autonomia Literária. Com uma apresentação à edição brasileira escrita pela economista Laura de Carvalho, a obra é um importante documento sobre os impactos da crise econômica de 2008, analisando os meandros dos eventos bancários e financeiros que derivaram em uma recessão global. Assim, o seu Posfácio, escrito passados cinco anos dos eventos, incluem uma reflexão sobre o posterior resgate e reorganização do mercado financeiro, tal como nos brinda com reflexões importantes sobre políticas de austeridade e (ausência) de crescimento econômico.



Desejamos uma boa leitura!



Austeridade - Um Ano Depois




Assim como uma andorinha não faz verão, um ano a mais de dados não muda minha avaliação da austeridade. Esta ainda é uma ideia perigosa e ainda não funciona. No entanto, o ano passado foi saudado, especialmente na Europa, como uma justificativa das políticas de austeridade, porque a Europa está supostamente agora em recuperação. Como pode ser visto no gráfico abaixo, é verdade que as economias da zona do euro como um todo pararam de contrair nos últimos dois trimestres de 2013, enquanto o Reino Unido passou de retardatário a líder em sua participação no crescimento. No entanto, algumas questões precisam ser analisadas face à alegação de que a austeridade está produzindo o pouco crescimento que vemos na Europa para suportar o peso.






Figura 1 [1]




A primeira é a reivindicação da recuperação como resultado das políticas de austeridade, que mais uma vez confunde deliberadamente causa e correlação. Usando uma analogia para ilustrar, imagine que alguém tem uma forma de câncer de estômago que leva os médicos a ter diferentes diagnósticos sobre o que fazer. A paciente é incentivada a não se submeter à quimioterapia e tentar uma terapia alternativa de enemas ácidos e uma dieta radical de 800 calorias por dia. Eles persistem com esta terapia e a condição piora. Eventualmente, os mesmos médicos intervêm e aplicam quimioterapia. A paciente recupera, mas agora está muito mais fraca do que deveria estar a partir da experiência, de modo que seu prognóstico é agora muito mais incerto. No entanto, os médicos proclamam que, embora a quimioterapia fosse importante, foram os enemas e a dieta radical que realmente a salvou. Isto é precisamente o que aconteceu na zona do euro, com a austeridade como tratamento alternativo e a liquidez do BCE como a quimioterapia. É a medicina charlatanesca sendo aclamada como um remédio maravilhoso apesar das evidências.


Mas mesmo se aceitarmos que o crescimento voltou, é difícil ver o surgimento de uma taxa de crescimento sustentada nos números recentes suficiente para reduzir a enorme pilha de dívidas que a austeridade gerou. Lembre-se, as dívidas do governo cresceram, e não menos, sob austeridade, à medida que os países viram seu PIB subjacente diminuir mais que cortaram, de tal modo que suas dívidas aumentaram e não diminuíram - o chamado efeito denominador. Em segundo lugar, se, como sustenta Austeridade, o que está no centro de tudo isso é uma crise bancária aninhada dentro de um conjunto de instituições disfuncionais, e não uma crise de gastos públicos, então se deve perguntar como a austeridade, o aperto fiscal, os cortes orçamentários e todo o resto pode possivelmente restaurar o crescimento? É improvável que o diagnóstico errado e o medicamento errado levem a uma recuperação satisfatória.


Cortes Orçamentários Ainda não Podem Resolver uma Crise Bancária - Mas um Novo Chefe do Banco Central Pode Lhes Dar Tempo


Este livro foi publicado em abril de 2013, um ano atrás do momento em que escrevo este posfácio. Terminei a escrita atual do texto principal em outubro de 2012, exatamente quando os efeitos plenos do “Draghi put” estavam começando a ser sentidos nos mercados de títulos europeus. O “Draghi put” foi a operação de refinanciamento a longo prazo do Banco Central Europeu (BCE) de dezembro de 2011 e fevereiro de 2012, combinada com a promessa do novo presidente do BCE Mario Draghi de 26 de julho de 2012 de que faria “tudo o que fosse necessário” para salvar o euro. Ou seja, se ele dissesse que iria comprar títulos soberanos diretamente para manter suas taxas de rendimentos baixas através de um programa chamado Transações Monetárias Definitivas (Outright Monetary Transactions - OMT).


Nunca se obteve tanto efeito fazendo tão pouco. As palavras sozinhas, ao que parecia, acalmaram os mercados porque a OMT não foi realmente usada. Bastou sua promessa. De outubro de 2012 a março de 2014, os rendimentos de títulos italianos de dez anos caíram de 6,85 para 3,43%, os títulos espanhóis de dez anos passaram de 7,5% em outubro de 2012 para pouco mais de 3%, enquanto os títulos de 10 anos da Grécia passaram de 17% para 6,5%. Assim, os retornos dos títulos diminuíram, o que é bom. Mas o que uma injeção de liquidez do Banco Central projetada para segurar mercados financeiros que estão ficando sem financiamento (a finalidade do LTROs e OMT) tem a ver com cortes no orçamento do Estado? Lembre-se que a austeridade é definida neste livro como:


Uma forma de deflação voluntária onde a economia se ajusta pela redução de salários, preços e gastos públicos para restaurar a competitividade, o que é (supostamente) melhor alcançado cortando o orçamento, dívidas e déficits do estado. Os defensores acreditam que isso irá inspirar a “confiança das empresas”, uma vez que o governo não irá “esvaziar” o mercado de investimentos, sugando todo o capital disponível através da emissão de dívida, nem adicionando à já “muito grande” dívida da nação.[2]


Dada essa definição, a resposta é, absolutamente nada. Cortes no orçamento não podem resolver um problema bancário, mas isso não impediu seus defensores de agirem fingindo que pode. Para ver por que este é o caso, vamos recapitular o que ainda está acontecendo na Europa.


A crise na Europa teve duas fases. A primeira fase que podemos chamar de a “ruptura que nunca aconteceu” [3], que começou em maio de 2009, quando o então presidente do BCE, Jean Claude Trichet, disse aos mercados que “não estamos, de modo algum, embarcando em uma flexibilização quantitativa”[4]. Ao dizer isso, Trichet efetivamente disse aos mercados que o BCE não iria apoiar o sistema, de modo que os detentores de dívida denominada em euros não poderiam trocar títulos por dinheiro à vista. O conjunto diversificado de títulos nacionais cujos rendimentos acompanharam os títulos alemães por sete anos começaram a se mover rapidamente para além deles. Isso foi ampliado por uma mudança no governo da Alemanha de uma coalização de esquerda para uma de direita, o que levou a equívocos danosos sobre o apoio à Grécia. A própria confissão da Grécia de fraude no déficit, mais uma dúzia ou mais de cúpulas “Merkozy” que se seguiram, em que a Alemanha e o BCE brincaram de “passar a batata quente” sobre quem iria segurar a podridão, acrescentou ainda mais incerteza à mistura. O resultado final foi que, em meados de 2011, as taxas de rendimentos dos títulos periféricos haviam se afastado em relação aos bunds alemães e as taxas subiram para níveis sem precedentes. Dadas essas tensões, os mercados começaram a precificar uma desagregação da zona do euro como uma possibilidade real.


Esses picos não foram motivados por preocupações do mercado a respeito da capacidade do Estado espanhol, ou qualquer outro Estado, com a possível exceção da Grécia, de pagar suas pensões aos professores aposentados. Em vez disso, os mercados precificaram o risco de que a zona do euro se rompesse. Especificamente, estavam precificando a possibilidade dos ativos denominados em euro de que os agentes do mercado possuíam lotes desvalorizassem rapidamente em caso de desmembramento do euro, uma vez que nem o Banco Central (BCE) nem o Estado mais solvente (a Alemanha) pareciam estar preparados para apoiá-los. A hesitação por quase dois anos sobre o significado dos artigos do tratado e as respostas políticas inconclusivas de várias cúpulas pioraram a situação[5]. O estado da bolsa pública simplesmente não estava conduzindo os eventos [6]. A percepção de ativos indo para zero sem seguro é que estava.


A segunda fase da crise da zona do euro pode ser chamada de “crise dos EUA revivida”, que decorreu de abril a novembro de 2011, tornando crítica uma situação já ruim. Neste último período, os grandes bancos europeus viram as suas fontes de financiamento secarem em uma reprise quase perfeita da crise dos EUA de 2007-8 [7]. Como o capítulo três de Austeridade detalha, ambos os mercados de operações compromissadas (repo) de Londres e os fundos do mercado monetário dos EUA pararam de emprestar aos bancos europeus quando as garantias que eles prometeram em tais transações, a dívida soberana europeia, perderam valor [8]. À medida que a liquidez foi drenada do sistema, as taxas de rendimentos aumentaram a partir de níveis já elevados, e os mercados começaram a se preocupar com o risco de inadimplência entre os bancos europeus que ricocheteava de volta para seus anfitriões soberanos. Até mesmo os notoriamente estáveis e previsíveis bunds da Alemanha aumentaram no primeiro semestre de 2011, uma vez que o risco de desmembramento e o risco de calote se combinaram para obrigar o BCE a agir, o que resultou em um primeiro trilhão e meio de euros, basicamente dinheiro livre sendo canalizado para os bancos europeus sob disfarce do programa LTRO. Mas o resgate público do setor bancário europeu não parou por aí.


Como Oliver Wyman, um grupo de consultores-chave do setor bancário, observou em outubro de 2013, dos € 700 bilhões que os bancos europeus levantaram desde 2007, “€ 350 bilhões vieram do setor público... De fato, o apoio estatal total aprovado para o setor financeiro da UE totaliza mais de € 5 trilhões, o equivalente a 40% do PIB [da zona do euro]” [9]. Do capital injetado nos bancos para mantê-los à tona, “apenas cerca de 10% do capital inicial injetado foi reembolsado” [10]. Os retornos sobre o capital próprio caíram para cerca de 4% enquanto as bases de custos aumentaram, tudo isso implica que sem o apoio oficial esses bancos iriam à falência. Mais uma vez, como disse Oliver Wyman sem rodeios, “de outro modo os bancos insolventes foram recapitalizados e as políticas monetárias do BCE e dos Bancos Centrais nacionais permitiram que os bancos se financiassem a baixo custo” [11].


Então, para retornar ao primeiro ponto, o que qualquer um desses - Draghi despejando € 5 trilhões no sistema bancário para salvá-lo - tem a ver com a redução dos orçamentos dos Estados? A resposta ainda é nada. A política dos Bancos Centrais, e não os cortes do setor público, reduziu as taxas de rendimento e estabilizou os mercados de dívida soberana europeia. E enquanto os mercados acreditam que a promessa de Draghi de usar as Transações Monetárias Definitivas (OMT) - compra direta de títulos pelo BCE se suas taxas de rendimentos aumentarem novamente - é credível, então esses rendimentos permanecerão baixos. A má política dos Bancos Centrais, as fraudes intergovernamentais, as instituições incompletas e uma corrida em câmera lenta dos bancos por meio dos mercados de atacado em busca de financiamento interbancário na Europa causaram a crise [12]. € 5 trilhões em dinheiro dos contribuintes, uma melhor política do Banco Central e um movimento para completar as instituições de uma união bancária adequada para complementar a união monetária têm estabilizado a crise. Mas isso não resolveu a crise, apesar das aparências. E a razão pela qual não resolveu está na natureza do próprio programa LTRO.


O Discreto Resgate pelo BCE em Andamento


O que o programa LTRO incentivou os bancos de países periféricos a fazer pode ser melhor resumido na seguinte conversa [13]. “Você pede emprestado a 1% e compra (um título local) a 10%. Você usa o spread para enterrar os mortos (empréstimos sem performance de rendimento (NPLs) em seu balanço patrimonial). Você bancariza/ empresta a 4 (o título) e realiza novas operações compromissadas de tipo repo (usa o título de menor taxa de rendimento e maior avaliação para emprestar mais dinheiro - novamente), então você bate à porta do BCE para obter mais (ritmo - 5 trilhões de euros de apoio total)”. Em outras palavras, o programa LTRO não é apenas uma flexibilização quantitativa pela porta dos fundos. É um mecanismo disfarçado de resolução para todos os NPLs que desordenam os balanços dos bancos europeus e que continuam a bloquear os canais de crédito para a economia real. É por isso que o crescimento europeu é tão esclerótico. Não porque as dívidas são muito altas. A dívida dos EUA é maior, mas o crescimento é mais rápido porque os EUA desalavancaram e recapitalizaram seu sistema bancário. A zona do euro ainda não fez isso [14]. O que Draghi tem feito é lavar o sistema com liquidez.


Em parte, devido ao medo do que uma reestruturação fundamental do sistema bancário fará à economia real, e em parte porque na zona do euro 80% das atividades de intermediação são feitas por bancos e não por mercados de capitais, então não há mais onde despejar os ativos não confiáveis exceto o BCE, e eles não querem este trabalho, o LTRO e programas relacionados têm comprado tempo - mas eles não trouxeram solvência para o setor. Como tal, este resgate de tipo “um NPL de cada vez” via flexibilização quantitativa pela porta dos fundos vai levar uma década para limpar o setor, dado as baixas taxas de crescimento que a Europa tem apresentado, o que somado tem piorado devido às autodestrutivas e, em última análise, inúteis, políticas de austeridade [15].


Dívidas, Rendimentos e Austeridade


Isso é visto com bastante clareza na relação entre a dívida pública e as taxas de rentabilidade dos títulos. O campo pró-austeridade argumenta que as taxas de rendimentos estavam aumentando porque os mercados se preocupavam com o “gasto e dívida do governo fora do controle” ao invés do risco de quebra ou de falta de liquidez e, portanto, os gastos tinham que ser cortados. Se fosse este o caso, a política do Banco Central deveria ter sido ineficaz, uma vez que os rendimentos e as dívidas deveriam estar positivamente correlacionados. À medida que a dívida sobe, o rendimento como risco de inadimplência é fixado. Nenhum montante de liquidez do Banco Central deve reduzir os rendimentos da dívida pública, uma vez que os mercados devem se preocupar com o volume absoluto e a taxa de crescimento da dívida. Eles não devem se preocupar com a política do BCE e o apoio aos títulos. Na verdade, suportes aos mercados de títulos deveriam deixar mercados demandantes de austeridade mais nervosos, ao invés de menos, uma vez que implicaria apoio oficial para estoques de dívida supostamente insustentáveis. No entanto, se isso é verdade, para tomar dois exemplos, os números de Irlanda e Itália sobre o carregamento da dívida em relação ao seu rendimento em títulos de dez anos desde 2012 parecem realmente estranhos.





Você não tem que estimar um modelo estatístico extravagante aqui para notar isso, uma vez que os rendimentos do “Draghi-put” e o carregamento de dívida têm estado negativamente correlacionados de uma forma bastante grande e óbvia. As dívidas do governo continuaram a subir junto da mordida da austeridade, enquanto as taxas de rendimentos continuaram a cair, exatamente o oposto do caso da austeridade, o que sugere fortemente que a política do Banco Central era o que contava e a liquidez, e não a austeridade, foi o que acalmou os mercados. E se as taxas de rendimentos mais baixas agora desfrutados pelos Estados significa que os governos afetados têm um pouco menos de juros a pagar, então eles podem ter uma postura fiscal menos restritiva, e sim, a Europa pode crescer um pouco. Mas sejamos claros que o crescimento vem da política do Banco Central que vem baixando as taxas de rendimentos e não a austeridade. A austeridade continua prejudicando, não ajudando.


A comparação com os EUA, que fizeram triagem e desalavanca- ram seus bancos em 2008-09, não poderia ser mais clara. Os EUA, apesar da sua lenta recuperação, têm taxas de desemprego muito mais baixas, enquanto a zona do euro como um todo está presa em 12%. A periferia da Europa situa-se em condições quase permanemente depressivas, com Grécia e Espanha com 27 e 26% de desemprego, respectivamente. Até mesmo os casos de sucesso, segundo a Comissão Europeia, de Portugal e Irlanda, respectivamente, têm 15% e 12% de desemprego, o que evidencia os efeitos deprimentes (em ambos os sentidos da palavra) nestes números da imigração a partir destas sociedades. Mas mesmo as médias brutas entre estas duas áreas contam uma história simples.




Figura 3


Pelo menos no que diz respeito à Europa, se esta é uma recuperação, então essa é uma definição para a palavra recuperação que até então eu não conhecia. O desemprego está preso a um nível considerado não apenas politicamente inaceitável, mas economicamente impossível. Da mesma forma, quando anualizado, o crescimento do PIB europeu é apenas pouco positivo e, no entanto, a recuperação da zona do euro vem sendo anunciada a plenos pulmões em todas as oportunidades possíveis. Infelizmente, parece que os fatos ainda não são empecilho para uma boa ideologia, e isso significa que as políticas prejudiciais ainda são a única opção.


Austeridade em 2013 - Produzindo Recuperação Apesar das Evidências


Quando se investiga a fundo os casos dos países em separado, a história não fica melhor para aqueles que ainda defendem a austeridade. O Reino Unido observou um retorno dramático ao crescimento apesar de seus cortes. Mas esse impulso para o crescimento baseia-se quase inteiramente em Londres, onde o governo criou uma nova bolha imobiliária baseada em trazer de volta o setor financeiro, dessa vez com airbags maiores [16]. O resultado foi o reinício dos empréstimos hipotecários por meio de um esquema que obtém empréstimos de 80% de empréstimo a valor (LTV), sendo 95% às custas do suporte público, basicamente dando a todos que se candidatam sua própria garantia à la Fannie e Freddie [17]. O resultado foi um aumento dramático nos preços das casas em Londres e um novo impulso de consumo devido a este efeito de riqueza. Em outras palavras, é o mesmo velho modelo de crescimento trazido de volta novamente, e desta vez com preocupações crescentes até mesmo por parte do Banco da Inglaterra [17]. Na verdade, esta é uma notável elucidação sobre o Estado oco, de monocultura financeira, que é a economia do Reino Unido, onde até mesmo um crescimento tão modesto se encontra com uma enchente maciça de importações, produzindo os piores números da balança de pagamentos do Reino Unido desde 1955[18]. O crescimento pode até estar lá, mas seus principais beneficiários são os chineses e outros exportadores - não o trabalhador britânico.


Que o Partido Trabalhista, de oposição no Reino Unido, tenha agora abraçado a ideia da necessidade de continuar os cortes, mesmo se ganharem as próximas eleições, fala para o estado lamentável do lado da receita do orçamento do Reino Unido mais do que qualquer lógica de contração fiscal expansionista [19]. Dito de forma simples, o gasto público do Reino Unido foi possível graças à excessiva dependência de um setor financeiro que agora está sob pressão para emprestar mais e, ao mesmo tempo, capitalizar e reduzir o risco, de modo que as receitas fiscais caíram. Isso, somado a um politicamente insustentável aumento de impostos situados no meio da distribuição de renda para obter receitas que nem o governo nem a oposição querem assumir a culpa, significa que cortes em vez de aumentos de receita são as cartas que estão na mesa para ambos os partidos[20]. Como tal, cortes contínuos no Reino Unido fazem mais sentido como seguro político para ambos os partidos permanecerem no poder do que como qualquer estratégia econômica sensata [21].


A Irlanda saiu de seus planos de resgate sob aplausos em dezembro de 2013, e agora é capaz de fazer flutuar títulos de dez anos a pouco mais de 3%. Que seja capaz de fazê-lo tem, mais uma vez, tudo a ver com o “Draghi put” diminuindo os rendimentos de títulos e os custos de financiamento bancário, e muito pouco a ver com a extraordinariamente austera posição orçamentária da Irlanda nos últimos anos, em que “consolidou quase 20% PIB durante um período de 8 anos, sem qualquer perturbação industrial ou social significativa [22]”.


Embora uma recente análise patrocinada pelo parlamento europeu sobre os programas de austeridade na periferia conduzida pelo Think Tank Brugel alegasse que, no caso irlandês, “a consolidação fiscal foi feita de forma equilibrada... o que contribuiu para restaurar a confiança nas finanças públicas irlandesas [23]”, é difícil ajustar isso ao fato de que a dívida bruta da Irlanda em relação ao PIB está agora em 123% e pode aumentar para 140% antes de estabilizar, enquanto seus déficits orçamentários ainda estão na faixa de 6 a 8%, mesmo se estiverem projetados para descer ainda mais. Assim, o ponto chave permanece - foi a consolidação orçamentária que restabeleceu a confiança ou foi o conhecimento de que os títulos irlandeses e outros denominados em euros poderiam ser trocados por dinheiro que baixou as taxas de rendimentos? A evidência para a posição anterior parece ser mais afirmada do que demonstrada.


Considere que na Irlanda, apesar de toda a liquidez do BCE ter reduzido as taxas de rendimentos, também permitiu aos bancos irlandeses jogarem um jogo indefinido de “prolongar e fingir” com os NPLs que constituem, de acordo com o FMI, quase um quarto de todos os empréstimos em seus livros [24]. De um modo ou de outro, essas perdas terão de ser reconhecidas e, quando o fizerem, segundo Morgan Kelly, há uma probabilidade muito alta de um grande impacto afetar o setor de pequenas e médias empresas na medida em que os bancos cobrarem todos os empréstimos que puderem para cobrir essas perdas, o que terá um efeito importante e prejudicial sobre o emprego [25].


Mas, mesmo que se admita tudo isso, as lições da experiência irlandesa simplesmente não são aplicáveis a outros Estados. Mais uma vez, como observa o relatório Brugel, o “tremendo sucesso da Irlanda no setor das exportações (...) reduziu substancialmente o impacto do ajustamento fiscal sobre a economia”[26]. No entanto, esse truque não está disponível para ninguém, uma vez que “grande parte da base [irlandesa] poder ser considerada exógena à economia”, de tal forma que a Irlanda foi capaz de “gerir uma deflação... enquanto deixava as exportações intocadas” [27].


Como o livro detalha, a maioria das exportações da Irlanda são “caixas vazias” de arbitragem de impostos e jogos de preços de transferência que são possíveis apenas por conta de seu papel único como porta de entrada para a Europa para multinacionais estrangeiras devido à sua taxa de imposto corporativo superbaixa. Este histórico de exportação não é sustentável se o crescimento vacilar em mercados de países terceiros, nem é replicável em outro lugar, uma vez que, por definição, nem todos podem ser um centro de arbitragem de impostos [28]. E nenhuma das projeções relativamente favoráveis para a Irlanda pós-resgate que ignoram esses fatos se preocupam em considerar que a Irlanda perdeu nos últimos cinco anos 50 mil graduados por ano para a imigração. Eles são a base tributária futura da Irlanda de que o governo precisa para pagar de volta essa enorme pilha de dívida que acumulou ao resgatar seus bancos e depois aplicar a austeridade. Infelizmente, eles não parecem estar voltando para casa tão cedo.


Os outros estados periféricos da zona do euro, mesmo os maiores e menos periféricos, não tiveram desempenho melhor um ano depois. Portugal pode ser o próximo a abandonar os seus programas de resgate, mas o desemprego está em 15,3% e estima-se subindo novamente para 17,7% em 2014 [29]. A dívida pública aumentou para 124% do PIB e, embora sua performance de crescimento tenha aumentado em 2013, não há nenhuma evidência de que isso se deva aos efeitos de confiança da austeridade finalmente aparecendo. Afinal, sua dívida ainda está aumentando devido à severidade dos cortes. Em vez disso, tal como a França em meados de 2013, o crescimento recente de Portugal é devido ao fato de ambos os países não terem alcançado suas metas de déficit em 2013, de modo que quando seus déficits aumentaram os estabilizadores automáticos da economia (impostos para baixo - transferências para cima) apareceram de fato e forneceram um impulso fiscal.


Portugal cresceu mais rápido no segundo trimestre de 2013 e o crescimento desacelerou quanto mais se apertou o cinto no final daquele ano. A França cresceu mais rapidamente no mesmo trimestre sob grandes aplausos - e, em seguida, o crescimento caiu para zero no trimestre seguinte, uma vez que apertou novamente. O crescimento aconteceu porque ambos os países deixaram de aplicar a austeridade, brevemente. E apesar de Portugal ter sido um dos melhores alunos da classe em matéria de austeridade, apesar de todos os seus esforços e do efeito do “Draghi put” sobre as taxas de rentabilidade dos títulos, o investimento caiu drasticamente nos últimos dois anos. Isso não é um bom presságio para o crescimento futuro necessário para pagar de volta toda essa dívida, a dívida acumulada por causa da resposta austera à crise, e não antes da crise [30].


A Espanha e a Itália mantiveram-se paralisadas com os bancos insolventes e os governos insolventes, sendo “prolongar e fingir” o nome do jogo tanto em política como em economia em ambos os países. A Espanha registrou um crescimento marginal positivo no segundo semestre de 2013, mas sua taxa de crescimento anualizada manteve-se negativa, enquanto o desemprego permaneceu estável em 26%. A performance do desemprego italiano em 2013 foi muito melhor do que a Espanha, chegando à metade da taxa espanhola, mas o crescimento anualizado manteve-se negativo ao longo de 2013, à medida que sua dívida em relação ao PIB aumentou para 132%. Enquanto isso, a contínua instabilidade política na Itália sugere que o caminho para mais austeridade e reforma estrutural tecnocrática é, na melhor das hipóteses, limitado.


A Grécia, modelo tanto de desregramento quanto de austeridade, sofreu o regime mais duro de austeridade e tem se saído pior que todos os demais. Mesmo o relatório Brugel, patrocinado pelo parlamento europeu, admite isso com um grau irônico de subavaliação. Conforme apontaram em seu relatório de como a Grécia respondeu à austeridade, “a primeira e mais surpreendente constatação é que a realidade mostrou que as premissas iniciais do programa eram bastante erradas”. Essas premissas iniciais, referentes às trajetórias projetadas do PIB, da demanda doméstica e do desemprego sob a austeridade, que estruturou as expectativas de resultados dos programas gregos estavam deslocadas em 20, 24 e 17%, respectivamente, contra a realidade [31].


Na verdade, a Grécia perdeu quase um terço do PIB em um período de cinco anos, enquanto gerava desemprego acima de 25%. E mesmo que sua carga de dívida finalmente tenha começado a cair, ainda está em 156,9% do PIB mesmo após um grande corte nas propriedades de títulos, enquanto a economia subjacente continua a encolher. E é na Grécia onde o custo humano da austeridade vem à tona. Para dar apenas um conjunto de exemplos de saúde pública, desde o início da crise, os cortes da austeridade na Grécia resultaram em um corte de 25% no financiamento de hospitais e cuidados primários, o que resultou em um aumento de 32 vezes nas infecções de HIV entre 2009 e 2013. Os suicídios aumentaram em 45% e a mortalidade infantil aumentou em 43% no mesmo período. E em 2013, a Grécia teve seus primeiros casos domésticos de malária desde 1974 [32].


Então Por Que Isso Continua? Bem-Vindo à Opção de Venda Específica de uma Classe


Se não está funcionando, em mais um ano, por que isso continua? Em Austeridade a resposta que eu dei foi de que isso fazia parte da “maior estratégia de propaganda enganosa da história humana”, em que as dívidas privadas dos sistemas bancários do mundo desenvolvido foram resgatadas e recapitalizadas através do balanço do setor público. O resultado foi que a dívida privada foi transformada em dívida pública de tal forma que os benefícios foram para os participantes do jogo e os custos foram para os contribuintes. Depois de mais 12 meses pensando nisso, cheguei a uma descrição mais ponderada desse processo em uma coluna que escrevi para o The Guardian em 2013[33]. Ou seja, enquanto a austeridade ainda é a “maior estratégia de propaganda enganosa da história humana”, talvez seja mais apropriadamente definida como uma “opção de venda específica de classe” contra a maioria dos cidadãos pobres de ativos da OCDE. Para entender por que este é o caso, temos de lembrar o que é uma opção de venda e como os bancos realmente funcionam.


Uma opção de venda é um contrato em que autor do contrato tem a obrigação de pagar X ativo no momento Y, o direito ao qual o comprador pode exercer como “a opção”. Nesta definição, o chamado “Greenspan put” nos mercados globais antes da crise era uma opção de venda no sentido de que uma vez que os valores dos ativos dos EUA caíram para um nível específico, o Federal Reserve dos Estados Unidos (o autor do contrato) cortou as taxas de juros para compensar essas perdas. O mais recente “Draghi put” foi uma opção de venda na medida em que o BCE escreveu uma opção para cobrir o risco de quebra e risco de liquidez na zona do euro através dos programas LTRO. A austeridade é então uma “opção de venda específica de classe” no seguinte sentido.


Hoje ouvimos muito sobre a crescente concentração de riqueza e renda nos países da OCDE, especialmente no que diz respeito à crescente participação na renda do 1%, que atingiu o pico de 24% do total nos EUA pouco antes da crise, e pode ter ultrapassado esse número em 2013[34]. Mas ao expandir essa amostra um pouco para incluir os 10% superior da distribuição de renda, descobre-se que eles levam para casa mais de 50% de toda a renda. Embora tais números não estejam disponíveis com tanta facilidade, é provável e razoável dizer que os 30% superior da distribuição de renda dessas sociedades obtenha a vasta maioria dos rendimentos e possua a maior parte dos ativos desses países.


Agora, tendo em vista essa suposição, pensemos sobre como os bancos realmente funcionam, já que as coisas raramente são o que parecem. Quando você “poupa”, você de fato não poupa nada. Quando você deposita dinheiro em um banco em um ato de poupança você está realmente dando - pelo menos em muitos países europeus - um empréstimo não garantido a uma empresa de negociação de derivativos altamente alavancada na esperança de que você receberá seu dinheiro de volta com juros mais tarde.[35] Da mesma forma, quando um banco lhe dá um empréstimo para comprar um ativo, uma casa, por exemplo, esse ativo é o passivo do banco. O ativo do banco, em vez disso, é o empréstimo, que é o seu passivo, ou seja, a hipoteca. Assim como as exportações e importações na economia global, os ativos/passivos do banco/tomador de empréstimo são simétricos e de soma zero.


Dado isto, quando você resgata um banco ou um sistema bancário, você não está apenas resgatando os banqueiros. Você está salvando os poupadores, as pensões, as hipotecas, os derivativos baseados nestes empréstimos e anuidades, e todo o resto que constitui os ativos do banco, que são seus passivos e vice-versa. Assim, quando os governos resgatam os bancos eles estão simultaneamente resgatando os ativos e rendimentos dos 30% superior da distribuição de renda.


Então, pense em resgates como uma opção de venda a ser exercida pelos 30% de cima contra os 70% abaixo da distribuição de renda. Quando os 30% de cima, pessoas como eu e (possivelmente) você, tem seus ativos salvos e uma enorme dívida pública em consequência disso, o custo de exercer essa opção de venda é pago pelas pessoas que não tem muitos de tais ativos e, por isso, dependem de gastos do governo e de bens públicos, precisamente o que é cortado. O segmento mais pobre da sociedade é obrigado a pagar por uma apólice de seguro que nunca concordou em garantir e para a qual nunca recebeu um único prêmio de seguro dos detentores dos ativos resgatados (ou seja, segurados). É por isso que a austeridade é melhor compreendida como uma opção de venda específica de classe. É seguro de ativos grátis para o topo da distribuição de renda, aquelas que também acabam por ser as pessoas que mais votam e financiam eleições. Que a longo prazo esta ação individualmente racional irá se provar coletivamente desastrosa também para o topo é um custo não internalizado no preço da opção. Mas é um que preço que todos nós temos de pagar à medida que austeridade prossegue. Um ano depois, a opção de venda específica de classe que é a austeridade continua.



As Novas Instituições da Austeridade: O Bom, o Mau e o Inútil


A despeito disso tudo, uma interessante reengenharia institucional ocorreu na zona do euro nos últimos 12 anos. Uma parte dela é boa, outra sem sentido, e uma última é absolutamente perigosa. Na primeira categoria podemos incluir a proposta de uma união bancária na UE que encontrou sua forma final em março de 2014. A união bancária é uma parte crucial das instituições que deveriam ter sido construídas no momento de realização da união monetária, mas não foram.[36] Ou seja, quando você tem um monte de bancos em nível nacional todos emprestando em moeda estrangeira, o que o euro de facto é para cada um deles, e muitos deles começam a se tornar maiores do que os soberanos que garantem seus riscos, então é melhor ter algumas instituições pan-europeias de supervisão bancária, regulação bancária, e segurança comum para os depósitos. Infelizmente, já que a UE parecia pensar, e ainda pensa, que o as únicas instituições que valeriam a pena ser construídas eram aquelas que restringiam a ação soberana ao invés dos bancos, isso não aconteceu, o que resultou na bagunça bancária descrita acima. Ainda assim, no início de 2014 a união bancária finalmente fincou seus pés, o que é bom. Porém, novamente, um olhar mais cuidadoso sugere que isso não é exatamente o conjunto de instituições que se pretende ser.


Primeiro de tudo, enquanto ter alguma união bancária é melhor do que não ter nenhuma, essa ainda tem várias peças importantes faltando. [37] Para ter credibilidade, a união bancária necessita, como Paul de Grauwe disse, “uma autoridade com poder financeiro. Eles não têm, então não temos uma unidade bancária”. [38] O problema de De Grauwe é que embora o mecanismo de supervisão acordado que coloca o BCE responsável pela solvência dos bancos acima dos reguladores nacionais é uma boa ideia e um mecanismo de resolução comum que dê a esses reguladores o poder e o dinheiro para fechar as instituições que falham é ainda melhor, todo o arranjo é limitado a € 55 bilhões. Isso não é muito quando se considera que só a Hypo Real Estate, uma administradora de hipotecas alemã que teve problemas em 2008, precisou de mais de € 100 bilhões em garantias estatais para permanecer à tona [39].


Segundo, o fundo em si mesmo será construído ao longo de um período de oito anos, o que sugere que pouco acontecerá de agora até 2022, enquanto sua capitalização, se o fundo chegar a ser usado, estará limitado pelo fato de que não há mutualização a suportá-lo. [40] E talvez mais importante, mesmo que tenhamos oito anos em frente sem um soluço, esse arranjo não faz nada pelo que eufemisticamen- te é conhecimento como “legado de ativos” - algo entre € 1,2 - 1,5 trilhões em NPLs que desordenam o balanço dos bancos europeus atualmente. Como Wolfgang Munchau tem repetidamente argumentado, esse arranjo pode funcionar para a próxima crise, mas não funciona para a crise atual [41].


Terceiro, enquanto o SSM (Single Supervisory Mechanism) e o SRM (Single Resolution Mechanism) são novas instituições bastante necessárias, uniões bancárias são estabilizadas pelo seguro de depósito mais do que qualquer outro fator. E enquanto o acordo da união bancária garante depósitos normais de até € 100 mil em toda a união, não há um fundo central para apoiar isso. Tudo recai sobre as autoridades nacionais, que é o problema que a união bancária supostamente deveria resolver em primeira instância. A outra “grande bolsa para o euro” na praça, o Mecanismo Europeu de Estabilidade (ESM), o sucessor do Fundo Europeu de Estabilidade Financeira (EFSF) que resgata Estados não pode ser usado para recapitalizar e restituir o SRM, nem pode cobrir as falhas no seguro de depósitos. Em resumo, a união bancária que a Europa precisa, uma que possibilitaria o atual legado de ativos, principalmente os maus depósitos encalhados no setor bancário espanhol e outros setores bancários relacionados, serem trocados por outros ativos ou registrados como perdas sem desencadear uma implosão sistêmica, necessita algo mais do que isso para ser efetivo. Necessita de algum tipo de seguro comum de depósitos, um veículo de financiamento do BCE de propósito específico para agir tirando os NPLs dos livros dos bancos, ou uma extensão do ESM para funcionar corretamente, nenhuma opção das quais parece estar na mesa.


Isso, contudo, assinala a gradual supressão do apoio oficial ao setor bancário europeu, o que pode produzir várias consequências não esperadas. Uma, a possível implosão futura do setor das pequenas e médias empresas irlandesas, que já foi observada. A outra é o rebaixamento dos bancos europeus em vez de sua estabilização, que é o que a agência de classificação de risco Fitch fez a dezoito bancos da UE logo após a assinatura do acordo de união bancária. Como disse a Fitch, “a probabilidade de um rebaixamento ou de uma revisão em baixa baseia-se em novos avanços na implementação dos aspectos legislativos e práticos de permitir estruturas efetivas de resolução bancária [42], o que provavelmente reduziria o apoio soberano implícito aos bancos na UE”[43] Para alguns bancos pelo menos, a união bancária pode ser mais má do que boa notícia, o que é uma má notícia para a Europa como um todo.


Enquanto as novas instituições da união bancária podem ser bem qualificadas, algumas outras, como o ESM e seu braço político OMT podem ser consideradas um tanto inúteis [44]. Afinal, essas instituições são um pouco como a antiga doutrina da Destruição Mutuamente Assegurada (MAD) da Guerra Fria. Funciona apenas porque não é utilizada. Se a doutrina fosse testada, os resultados seriam desastrosos para ambos os lados [45]. Se a Espanha, por exemplo, se candidatasse ao ESM para um empréstimo e a OMT fosse ativada para aliviar as tensões nas taxas de rendimento de seus títulos, isso equivaleria a uma admissão total de insolvência soberana, o que iniciaria a própria corrida bancária por meio dos mercados de títulos que estas instituições são projetadas para evitar. Nesse ponto, como disse o negociante de títulos Bill Blain, essas novas instituições seriam “suficientes para cobrir os primeiros 20 segundos da próxima crise financeira europeia quando os NPLs estiverem nos patamares de 1,5 trilhão” [46].


Algumas das outras novas instituições, como o novo Tratado sobre Estabilidade, Coordenação e Governança, que entrou em vigor em março de 2012, são, no entanto, extremamente perigosas [47]. Este novo tratado exige que os orçamentos nacionais sejam “equilibrados ou superavitários” a médio prazo com a aplicação desta regra garantida por um controle mais rigoroso e disposições “preferencialmente constitucionais” nos ordenamentos jurídicos nacionais. Os países que têm “desvios significativos observados” dos novos limites fiscais consagrados no tr